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作为寻找“长期成长 + 结构变化”的投资人，Online Gambling是一个很难被我们忽视的战场，而Draftkings是其中那家更难忽视的公司。
它位于大消费与数字经济的交叉地带，拥有远未释放的线上渗透率和极具规模的利润池。疫情红利爆发后，是少有的目前仍在以25-30%中枢速度增长的行业，坡道足够长到再造一个线下博彩业。
如果你是那种喜欢投资上（huang）瘾（du）品（du）好生意，你肯定会理解Gambling作为成瘾性精神消费的那种粘性：用户行为存在天然的“付费意愿”与“投注惯性”，又叠加了强监管与牌照限制构成的Compliance护城河。
作为一项数字经济基础设施，线上博彩已经完成了第一阶段的烧钱换规模，DraftKings作为龙头之一，正在迈入最具魅力的第二阶段：
盈亏平衡点已被穿越，平台杠杆开始释放；
用户留存与ARPU模型已在早熟州被验证；
格局已经演化成两强竞争，Draftkings是创始人公司
市场估值尚未充分反映其“稳定现金流资产”的潜力。
更重要的是，美国体育行业即将迎来3年盛况：
2026年，美加墨世界杯；
2028年，洛杉矶奥运会；
美国体育IP将迎来全球最大密度的曝光周期，博彩应用将是整个周期的最大交易入口之一。
我们之所以选择从2024年开始重点研究DraftKings，不是因为它已经足够强，而是因为它正站在一个“盈利释放+体育大年+监管放开”三重交汇的起点，可能成为下一个十年的数字消费“平台型资产”。可比模版有点像是2012-2013年的Netflix、或者是2018-2019年的Spotify。
3-5年时间，有multi-bagger的潜力。
先快速过一下DKNG的产品结构和基础定义
DKNG的收入=TOC+TOB
TOC= DFS + OSB + i gaming +Online Lottery
TOB= Gaming Software
2024年公司48亿的收入，其中29亿来自OSB，15亿来自igaming，这两项就44亿了。所以最重要的是理解这两项业务，一个是赌体育，一个是纯赌，合起来叫作online gambling。
Online Sports Betting（就是OSB，官网一般叫sports book）
传统体育博彩的各种玩法都有，胜负/比分/大小/串关/细分数据等，包括全球大多数商业化的主流赛事。
平台收入=下注金额×win rate
iGaming（又叫Online Casino）
基本上在线下casino里能看到的玩法，包括扑克、骰子、21点、老虎机和轮盘等都有，以及一些独家的游戏。igaming里的游戏又可以大体分为两种：
RNG（Random Number Generator）：使用计算机算法生成随机结果。常见的RNG游戏包括老虎机（slot machines）、虚拟的桌面游戏（如虚拟轮盘、虚拟扑克）等。所有这些游戏都是由计算机软件控制，没有任何人类因素参与。
Live Casino/Live dealer：简单理解就是美女荷官在线发牌，人和人玩的Table Game，轮盘、二十一点、百家乐都可以这么玩。可与荷官和其他玩家在线聊天，提供了更为互动的体验和看起来更加公平的感觉。
DFS（daily fantasy sports）
DKNG的起家业务，现在营收规模已经不重要了。但正因为这个游戏才让DKNG积累起了全美范围的知名度和大规模的用户，我觉得还是比较好玩的。
比如今天的NBA有10场比赛，系统给你一笔虚拟预算，比如$50,000，然后你要用这笔预算，在所有参赛队伍的真实球员中挑人组队（大概240人）。球星价格越高，意味着更稳定的输出，但也更贵；冷门球员便宜，但风险高。比赛打完后，每个球员根据当天的真实数据打分，你的阵容得分就出来了。
最后，根据总得分排名来分钱：所有玩家的“入场费”加起来构成奖金池，平台抽一笔提成后，按排名发奖金。
你可以把它理解成“梦幻篮球经理”的日结赛制，但和NBA 2K这种卡牌长期养成类不一样，DFS不强调长期账户资产，今天组完今晚清零，明天重新开始。这种设定让它不靠氪金、不拼肝度，更像是一个低门槛、高复购的即时策略游戏。
这种业务模式看起来不太能赚钱，但实际上很值钱。参与频次 + 用户宽度足以构建起稳定的日活与流水，是DraftKings最早建立用户池、积累品牌心智的起点。
Online Lottery
收购来的全美第一大在线彩票销售商Jackpocket。不设计和运营彩票，将各州已有的彩票销售搬到APP中，变成方便的在线购买。好处是安全、方便、管理（包括选号、中奖结果通知），是一个很好的流量入口。
州政府在彩票销售额里大概能拿到30%左右作为收入，这部分的15-20%能分给digital retailer作为佣金，是传统彩票站分成的3倍，远期利润率也很高。
行业叙事
要讲美国Online Gambling，就必须要讲这个行业的合法化来龙去脉。合法化这个议题我们下期会单独展开，这一期先埋一个伏笔，你只需要知道：
美国的Online Gambling是2019年才出现的，在covid前几乎是没有的，特别是Sports Betting！
这个Fact意味着什么呢？任何一个重新定义需求的新品类，发展初期都会面临着“我们是不是真的需要这个东西”的怀疑。而如果几乎零的低渗透率是被法规政策压制着呢？
美国的商业博彩市场现在大概是这么大（不算DFS不算彩票）：
2023年660亿=线下500亿+ online sports100亿+ igaming 60亿
2024年720亿=线下500亿+ online sports 137亿+ igaming 84亿
这一Part你要记住的几个事实：
1、传统的线下发展已经饱和，商业化赌场是500亿的市场，增长是很慢的。其实美国还有另外接近500亿的tribe casino，保守起见我们没有纳入进来作为可替代分母。
2、合法化是以州为单位的！当年禁止Sports betting的PASPA法案已经被推翻，此后各州陆续开始合法化进程。上面的online gambling数字都是在合法州实现的。
OSB现在开放的州大概34个，占到美国人口的不到50%；
igaming现在放开的州只有7个，占到美国人口的11%
3、借着疫情的天时地利人和，online gambling在5年时间里做到了线下的40%
4、一些公司已经从行业开始退出，行业向双寡头格局演变
敏锐的朋友应该已经看出了行业增长的driver有两层：
1、更多合法化州的外延增长。比如你现在igaming在11%的人口市场里就已经做到84亿了，那么100%合法化意味着7-800亿市场？
2、已经合法化的州内生增长。这个就更加健康了，也反映消费频次和金额的不断提升。之所以觉得这个行业还很景气，就是当你看“内生指标”时，会发现老州居然能保持20%水平。看连锁消费的分析师都知道，SSG能有20%是什么意思。
基于这两层逻辑，公司自己和卖方都对美国Online Gambling的空间有多少做了测算，我们自己也调参算过，具体过程也不用展开，跟你10年前测算手游，5年前测算电动车的思路大差不差。
一个并不激进的结论是
有了这个结论，我们DKNG的第1期内容就可以收束一下逻辑了：
理想剧本下，龙头公司600亿市场拿掉200亿营收，能有50亿左右的自由现金流，保守估值对应大概500亿市值。
2025年DKNG指引赚10亿左右自由现金流，现在市值170亿。
空间你们自己算。
最后说明一下：
这篇文章是一个长期跟踪框架的起点，不是推荐，也不是梭的信号。DraftKings虽然踩在一条好剧本的路上，但路面不一定平，坑洼、波动、调税、竞争、运气都可能随时来个回马枪。
我们写这类内容，是想把“看得见趋势、摸得出模型、算得了账”的机会提早拉出来，供大家参考、补充和交流。值不值得做、怎么做、何时做，永远都是你的事。
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